Redução da Rf no tempo

Os três gráficos a seguir são muito relevantes. O primeiro mostra a taxa livre de risco dos Estados Unidos (gráfico 1). Como esta taxa é usada como base nos modelos de desconto – como o CAPM – a redução implicaria numa menor taxa para os negócios, aumento o valor das empresas. É bem verdade que parte da linha é influenciada pela elevada em razão da inflação (gráfico dois), em especial na década de setenta. Assim, a taxa real seria muito menor neste período. Entretanto, não existem dúvidas que a linha é decrescente.

A redução da taxa livre de risco possui outra consequência: a dificuldade de obter um retorno de 7,5% (gráfico três). Em 1995, com 100% de título sem risco, era suficiente para obter um retorno de 7,5%, com um desvio de 6%. Vinte anos depois o esforço é muito maior: é necessário investir em ações e outros investimentos com maior risco. Tanto é assim que o desvio aumenta para 17,2%, muito superior ao existente em 1995.

Valor do Panamá Papers

Em abril de 2016 a imprensa divulgou dados de 214 mil empresas de fachada que foram criadas em paraísos fiscais pelo escritório de advocacia Mossack Fonseca. Os efeitos dos documentos da Mossack implicaram empresas, políticos e celebridades em todo o mundo. A constituição de uma empresa de fachada tem como principal objetivo a evasão fiscal, o financiamento da corrupção, a lavagem de dinheiro, a ocultação de atividades ilícitas, entre outros crimes.

Três pesquisadores, O´Donovan, Wagner e Zeume, de três universidades distintas (Insead, Bocconi e Michigan) analisaram o efeito provocado pela divulgação no valor das empresas envolvidas. O efeito foi de 230 bilhões de dólares entre 1.105 empresas ou uma redução no valor de 0,5% a 0,6%. Além disto, empresas de países com grande propensão de corrupção também sofreram com a divulgação.


O´Donovan; Wagner; Zeume. The Value Of Offshore Secrets – Evidence From The Panama Papers. Um link para o artigo pode ser encontrado aqui.

Aqui você pode pesquisar as empresas

Cif: Get Rich Quick

Uma ideia simples da empresa CIF. Contratou corretores imobiliários para avaliar uma casa normal da cidade de Londres. O valor médio de três corretores foi de 1,05 milhão de libras esterlinas. A seguir uma equipe de limpeza profissional fez a limpeza na casa com Cif. Outros três agentes foram contratados para avaliar a casa. O valor médio foi de 1,33 milhão ou 21% a mais do que no dia anterior, sem a limpeza. Com o produto Cif o dono da casa aumentaria sua riqueza em 21%. Veja o vídeo a seguir:
 

Avaliação: uma introdução

O processo de avaliar uma empresa envolve uma série de conhecimentos. Algumas das técnicas utilizadas na Avaliação de Empresas podem ser aplicadas na “avaliação na empresa”, no gerenciamento da atividade administrativa do negócio, na inferência de expectativas do mercado, no impacto de eventos numa empresa, em avaliar estratégias, na mensuração de ativos na contabilidade de uma entidade, na escolha de investimentos, entre outras.

O resultado final do processo de avaliação de empresas pode estar expresso num parecer; mas é importante ressalvar que este resultado é consequência de um processo que composto de cinco partes, conforme figura.

Figura – Etapas do processo de avaliação de empresas

A primeira parte do processo é observar o ambiente, incluindo não somente a empresa, mas também o setor em que atua, o ambiente econômico, os concorrentes e as vantagens comparativas. Inclui a análise das demonstrações contábeis e de outras fontes de informação.

 A seleção do método irá determinar o tipo de informação a ser coletada e as previsões necessárias. Em muitos processos de avaliação a determinação do método de cálculo do valor é feita a priori. É o caso de uma consultoria que desenvolveu um método próprio para avaliação de empresas; nesta situação, o método já foi pré-selecionado. A realidade tem mostrado que as preferências geralmente fazem com que esta etapa seja “desnecessária” no processo de avaliação. Em geral a seleção do método significa escolher entre o fluxo de caixa descontado e o método relativo.

 A próxima etapa é fazer as previsões sobre o comportamento das variáveis necessárias ao método escolhido na etapa anterior. Se está sendo usado o fluxo de caixa descontado faz-se necessário a previsão do caixa futuro e da taxa de desconto projetada. Em alguns métodos não existe, a rigor, uma projeção de variáveis. É o caso do método relativo, onde mais do que a projeção, torna-se necessário o cálculo da variável que determina o valor, a comprovação da relação desta variável com o valor das empresas para a posterior aplicação na empresa avaliada.

 A quarta etapa é o cálculo do valor. É a parte que leva menor tempo, já que muitas vezes é uma aplicação de fórmulas. Entretanto, o resultado obtido pode não condizer com as expectativas, o que faz com que exista um retrabalho no processo de avaliação. Por exemplo, suponha que o resultado de uma avaliação de uma empresa apresentou um montante bem abaixo do esperado. Uma verificação nas etapas anteriores pode ser realizada para verificar se alguma informação está incorreta. 

Finalmente, a última etapa é usar o valor obtido. Numa empresa de consultoria que faz avaliação de empresas a comunicação é realizada por meio de um relatório técnico. Em alguns países, os profissionais de avaliação possuem um formato de relatório que deve ser usado. No Brasil a Comissão de Valores Mobiliários determina em instrução normativa quais os aspectos que devem ser contemplados em algumas situações, como é o caso do lançamento de ações no mercado de capitais.

Não a melhor oferta

Apesar da necessidade de recursos, a Petrobrás está disposta a ganhar menos com a venda de ativos para evitar contratos que levem a empresa a ter de assumir passivos trabalhistas e tributários no futuro. (...) Na Argentina, a subsidiária está sendo negociada exclusivamente com a Pampa Energia, que ofereceu US$ 1,5 bilhão à Petrobrás. Segundo fontes da estatal, a proposta em análise superou outra oferta, mais atrativa, mas que continha cláusula de “escrow account”, uma garantia financeira à nova dona do ativo para cobrir eventuais passivos tributários ou trabalhistas após a venda. A mesma posição é mantida nas negociações com os três interessados na subsidiária de gasodutos Nova Transportadora do Sudeste (NTS), que encaminharam propostas no início do mês. O banco Santander é o assessor financeiro da transação e a previsão é que a escolha do comprador seja fechada em até 90 dias. (...) “Não adianta nada decidir pelo preço se ele representa condições contratuais difíceis de serem cumpridas. O que estamos vendo é a qualidade da proposta. Quando você vende algo, não quer estar amarrado a eventuais garantias”, informou uma fonte próxima às negociações. (Estado de S Paulo, Petrobrás dá desconto na ..., 18 de março de 2016)

A lógica da informação assimétrica indicaria que o vendedor conhece mais do ativo que está sendo negociado que o comprador. Se a empresa não aceita a garantia de cobrir eventuais passivos, isto pode indicar que a Petrobras sabe que estes passivos existem e também pode ter conhecimento que "não tem conhecimento" do tamanho do passivo. Seria de esperar que a segunda oferta, diante da recusa da empresa, apresentasse um valor bem menor para cobrir este risco.

Será que a perda de valor decorrente desta atitude compensou?

Privatização nos Estados

Segundo informação do Valor Econômico (Estados poderão ter ganho imediato com venda de estatais para União, Leandra Peres e Assis Moreira, 25 de fevereiro de 2016), a União está estudando uma proposta de privatização das empresas dos estados. O processo ocorrerá da seguinte forma:

Na primeira etapa, o Estado repassa para União o controle ou a participação acionária na empresa. O valor é estimado na avaliação do mercado. Este valor será usado para abater a dívida do Estado com a União. Após a venda das ações, o valor a maior ou a menor é acertado na diferença.

 Alguns aspectos relevantes desta operação precisam ser levados em consideração. Uma hipótese básica do modelo em estudo é que a União teria condições de fazer a privatização de maneira mais rápida e eficiente. Em outras palavras, o governo federal teria maior possibilidade de fazer a privatização. Obviamente que as considerações políticas sobre o tema ficam sob a responsabilidade do governo federal.

 Sobre a operação de privatização é importante considerar o valor do dinheiro no tempo. Como provavelmente as fases não ocorreram simultaneamente, o processo deverá prever a “atualização” da avaliação. Por exemplo, admita que um Estado repasse a empresa ABC por $1 milhão; dez meses depois é feita a privatização, num valor de R$1,1 milhão. Em razão do valor do dinheiro no tempo, é necessário trazer o valor de R$1 milhão para a data da venda efetiva (ou do pagamento).

 Como os momentos de tempo são distintos, o governador que fizer a transferência poderá ter fortes incentivos para tomar a decisão de passar a empresa para a União ou não. Se estiver em término de mandato e concorrendo a reeleição, esta decisão poderá tirar mais votos; é um fator importante para não tomar a decisão. Isto é um fato que o governo deve considerar: aumentar os incentivos políticos para uma decisão positiva.

 Finalmente, ao assumir a empresa a União tem um compromisso de efetuar a venda. E se isto não ocorrer? O ônus aqui será do governo federal, que deverá explicar qual a razão de ter feito uma promessa de privatização e não ter levado adiante.

 Em linhas gerais: aparentemente o plano proposto pelo Tesouro tem mais contras que prós.

Alphabet

O gráfico da The Economist (via aqui) mostra uma relação expressiva entre a geração de receita e o valor de mercado da Alphabet (Google).

Em empresas de tecnologia, o valor da receita é um parâmetro fundamental na determinação do valor. Na semana passada a Linkedin teve uma grande queda no preço das ações exatamente por não ter apresentado um crescimento de receita dentro do esperado pelo mercado.

Arte

Múltiplos em Educação

O método de múltiplos tem sido largamente utilizado nos processos de avaliação de empresa, pela simplicidade e por representar uma confirmação do resultado obtido pelo fluxo de caixa descontado. Entretanto, o uso da metodologia de múltiplos no processo de avaliação tem sido deixado em segundo plano, seja por parte da literatura da área ou mesmo pelos reguladores. O objetivo deste trabalho é demonstrar a viabilidade da utilização de múltiplos no processo de avaliação de empresa. Para tanto, demonstra-se algebricamente que a avaliação por múltiplos geralmente parte do próprio fluxo de caixa descontado. No caso das entidades do setor de educação, mostra-se que o múltiplo é função da margem de lucro, da receita com mensalidades e da quantidade de alunos. Foram pesquisadas 37 operações de aquisição de entidades do setor de educação realizadas entre 2009 e 2015, a maior parte das operações contempla entidades com ações negociadas na bolsa de valores. A aplicação empírica mostra um múltiplo médio de R$9.714 por aluno para essas entidades no período. Também, verifica-se que a quantidade de alunos da adquirida explica 94% do valor de aquisição. Portanto, a pesquisa mostra que com poucas informações é possível determinar o valor de mercado das entidades do setor de educação. No mais, observa-se que não basta ter informações sobre transações de ativos ocorridas no passado, pois fatores como inflação, linearidade entre os parâmetros e existência de outliers podem influenciar na qualidade do múltiplo calculado.

Em coautoria com José Lúcio Tozetti, na Revista de Auditoria, Governança e Contabilidade

Risco Brasil

O gráfico é uma análise do risco brasileiro nos últimos anos. A série começa em 2001 (ainda governo FHC) e cada dia é um ponto no gráfico. Dois extremos se destacam: em outubro de 2008 a crise financeira chega ao mercado de capitais brasileiro e recebeu o simpático nome de “marolinha” (não foi isto, como o gráfico mostra claramente); e no início do ano passado, no dia 7 de janeiro de 2015, novamente um salto no risco.

O gráfico a seguir mostra uma visão mais clara sobre o risco em termos anuais. Calculou-se a média anual dos pontos do gráfico acima.

O risco tem aumentado nos últimos anos, é verdade, mas ainda estamos longe do risco de 2008, o que é bom para a economia brasileira.